谁在印钞？

一小段关于天朝印钞的尽量简单的科普和回顾。鸡蛋涨价了，央行放水啦！房子涨价了，央行放水啦！债务负担太重，央行马上就要大放水啦！不管日本欧洲是怎样的深陷通缩陷阱，反正宏观经济很简单：央行放水+大通胀，所以不论是资产还是大宗商品，买买买就对了。随便拿“货币”、“放水”或者“印钞”做关键词搜索一下，是不是逻辑都这么简单粗暴？先问个小问题好了？央行到底是怎么放水的呢？最直觉的答案是央行有印钞厂，印的越多货币就越多。但是，如果钱只是印出来，堆在印钞厂的仓库里，实际上对经济是没有任何影响的。从印钞厂的仓库里出来，给到某个人或者机构的手中，这才从印的花花绿绿的纸变成了钱。那么问题就来了，印出来的钱给谁？凭什么给他不给我？这就是货币发行机制的问题。古人们的货币是金属，最初并没有所谓印钱的问题，毕竟都是按照黄金或者白银的价值来铸币的，顶多玩玩磨磨银币的边角刮一点金属屑下来的小把戏。印纸钞在金融领域是不亚于原子弹一样的创新，凭什么让人相信一张纸呢？商人们最开始发行纸质凭据，对应的都是背后的贵金属，所谓见票即付，靠的是压在钱庄里的金银。房契地契借据其实也是可以当纸币用的，靠的是背后对房地和某人即将偿还的债务的所有权。而当政府开始印纸币，逻辑就发生了跳跃，纸币背后的资产变成了政府的收税权，或者更广泛的说，是政府维持纸币价值的信念。但信念如何保持呢？还是需要有一套逻辑和规则来保证政府（央行）不会随便印钞。再回到印出来的钱先给谁、怎么给的问题。大多数国家央行给钱有两个途径：一是给政府；二是给商业银行。给政府就是央行买国债，央行买多少国债就印了多少钞票。给银行就是商业银行向央行借款，调剂一下短期的资金缺口。最大的问题出在最传统的给钱途径：怎么给政府钱？政府部门的人肯定是非常愿意花钱的，央行印100元物料成本可能只有0.01元，政府拿到钱就可以去办大事儿，这么皆大欢喜的事儿政府怎么可能不让央行多快好省的印钱呢？——当然是因为吃过大亏的。钱不管印多少，都是用来买东西的。静态的来看，现在假定全国就只有100个馒头，印100块就意味着一个馒头一块钱，印200块就一个馒头2块钱了。如果央行印的太多，给政府一下子印了300块，政府就会以2块多买走大部分馒头，群众就只能饿肚子了。这样的例子在历史上并不鲜见，政府在战争期最容易压迫央行多印钱，结果就是物价飞涨民不聊生。很多政府（比如国民党）就玩脱了，一不小心就威胁到政权，所以还打算多统治几年的政府会尽量玩的可控不要弄出恶性通胀来。所以从政府的长治久安来讲，印钱还是不能太快的，需要对央行直接印钱给政府有所一些规则约束，而这些规则主要都是关于财政举债（央行买国债）的规则。中国建国初期央行是不独立的，绰号二财政，反正就是全面计划经济下我需要多少钱你印多少，一个符号而已，都是统筹规划出来的。最初央行和商业银行也不分家，人民银行就是商业银行，即能存款又能贷款。后来1979年开始改革开放搞市场经济了，没有价格符号（钱）不成，央行被迫适应经济发展的需要。价格刚刚放开管制需要钱的地方太多，央行就按照商业银行的需求印钱，就是把商业银行的贷款买过来（再贷款）。但这种玩儿法很快就失控了，商业银行随便给企业借钱，借完钱转身找央行再要就成了，商业银行实际上变成了能印钞的央行，而且想印多少印多少，经济过热和通胀显然都是必不可免的。所以后来就有了银行管理暂行条例和后来的中央银行法，一是解决央行和商业银行不分家的问题，分家了才好管理。二是解决央行不当二财政的问题，成立几家政策性银行给利bu国hao利zuan民qian的项目贷款，总盘子大小可控；三是解决商业银行乱贷款的问题，开始规定存款准备金率限制商业银行乱搞。所以改革开放之前，印钞基本上是看财政需求的。从80年代初直到1995，印钞基本上是给商业银行的再贷款，是看贷款需求的。幸亏银行管理条例和中央银行法，央行的定位和职能理顺，通胀才从持续走高到终于受控。因为有差点玩脱的黑历史，很多靠条件反射思考得出的政府借钱央行印钞买单的解决方案，并没有看上去那么简单可行。改革开放后中国开始有少量产品出口，那时外汇是非常珍贵的，当然要国家统一管理。但也不能让企业把外汇无偿上交，因此就有了强制结汇制度（大家一起赚外汇，国家统筹决定怎么花）。从印钞的角度看，这是一个印钞的新途径，也是颇具中国特色的途径。企业出口了商品，上交了外汇，得到了人民币，出口企业变成了印钞的主体了。2001年加入WTO前后，中国出口部门有了跨越式发展。央行很快发现结汇的量太大了，2003年外汇就成了印钞的主力，2004年开始央行的主要任务就从找途径印钞变成了在多大程度上对冲外汇涌入的影响。2003一直到2009年，中国基础货币的增量都小于央行账面外汇的增量，这8年外汇增加了15.3万亿，基础货币只增加了9.88万亿。但这还不够，10万亿的基础货币增量还是太多，央行同时不得不把准备金率从7%一路加到17.5%进一步对冲，就这还搞出了08年最高8.7%的CPI，经济过热到煤电油运全面紧张。这阶段的货币投放：感谢出口部门。央行最没节操的大概是2009-2011年了，毕竟外有国际金融危机的威胁，内有四万亿保增长的政治正确，央行配合着商业银行狠狠地搞了一把大放水，国内经济当然立竿见影的从危机到过热了。这几年中国出口部门的竞争力还在，外汇仍然保持着高速增长，08年是3.45万亿的外储新增，09年还有2.55万亿，10和11年也分别有3.16万亿和2.56万亿，但央行已经不再对冲了，实际投放基础货币量超过了外储增量。还是要感谢出口部门，但是来自贸易的顺差减少，资本项下进来的外汇比例开始明显放大了。这阶段的货币投放：感谢央行、感谢出口部门和来赚人民币升值的外资。最近两年的局面就尴尬了。一是人民币升值预期逆转了，虽然贸易顺差创新高但是外汇溜出去的太快，外汇占款持续下降实际上是在消灭基础货币。二是四万亿后遗症出来了，国债和地方债盘子已经不小，就算不断置换降低利息偿债还是压力山大。央行直接印钞给政府这件事实际上已经通过给政策性银行融资（PSL）等新型工具变相做的不少了。思前想后央行只能加大通过商业银行印钱的新途径（公开市场操作+MLF）。从实际效果看，外汇进来的时候凶猛，央行对冲的不够，出去的时候也一样对冲不及。折腾到今年9月，基础货币同比3.9%，余额比2015年2月29.87万亿的最高点还降了8000亿。外汇占款过快减少，OMO+MLF+PSL顶上（货币单位：亿元）作为好歹还是全世界第二大经济体的大国，背靠美元印钞明显并不是长久解决方案，央行买国债和对商业银行投放才是正途。从量上看，央行给的明显不够，不排除是外储跑的太快，或者是这条新路还没有摸索清楚途径没有理顺。从价上看，央行给商业银行钱的7天2.25%已经快一年不降了，还在不停的拉长期限抬高利率，这可能比量更能体现央行的态度。央行买国债未来是一定要的（其实PSL也算变相的央行买国债了），但恐怕没有微博舆论上要求的那么快，先等社融和M2冷下来吧。至于为什么会有每个月万亿新增信贷？那就不是央行印基础货币的事儿，而是商业银行放贷款变存款货币派生的事儿了。货币乘数是怎么从不到4倍提高到5.22倍的，不妨问问买房的扛鼎老乡和从信托券商到银行地方政府等各路给房地产融资的人马。央行储备货币的主体是外汇，给四大资产管理公司印过，现在增量全靠印给银行。

-End转自微博：pkuwd