中金秘密纪要揭开华尔街真相

　中金18个大客户现场秘密纪要揭开华尔街真相
2008年10月13日 11:43  理财周报

　　独家公开：中金18个大客户华尔街现场秘密纪要

　　揭开真相：美国的病到底有多重。他们看到了什么

　　理财周报记者 王小静 李晔斌 汪恭彬采写

　　9月22日，华盛顿。

　　访问对象 世界银行财政部

　　Rock Creek 集团

　　美国联邦储备委员会

　　美国财政部

　　美国。纽约。华尔街。

　　这是金融危机漩涡的中心。

　　9月22日至27日，由中金公司牵头，汇集博时、交银施罗德、嘉实、易方达、景顺长城等基金公司，以及太保、新华人寿、泰康等数家保险公司资产管理部负责人等18人飞往华尔街。

　　他们在金融风暴的飓风眼中，与华盛顿、波士顿和纽约三地的美国政府官员、经济学家、对冲基金、共同基金、资产管理公司、大型银行控股公司和纽约股票交易所等机构的高级管理人员就当前危机对美国及世界经济的影响进行广泛交流。

　　理财周报记者经过一周采访和调查，掌握了大量此次“飓风眼之旅”的第一手资料，并获得绝密的《中金公司高端客户美国之行会议纪要》，以第一人称日记的方式呈现给读者。

　　在这5天的日记里，可以看到美国金融界大佬们的贪婪、自信、悲观、谨慎、满不在乎，让我们切身感知地球另一边华尔街最真实的一面。

　　9月22日 晴 美国华盛顿

　　1929年时没有凯恩斯主义，今天人人都是凯恩斯

　　“美国的大街上看起来还是一派繁荣热闹，看不出有经济萧条的迹象。也许金融危机对美国消费等领域所带来的影响要到半年后才能感觉到。”博时基金投资总监陈亮曾于2004年在美国接受培训并生活过一段时间，对此感触颇深。

　　昨晚，我们18个人从中国各地分别飞抵华盛顿，住在万豪酒店，这家酒店位于华盛顿特区的最西边，临近雾谷、乔治敦、杜邦环岛和华盛顿特区的中央商务区。World Bank Treasury、Rock Creek Group、Fed、US Treasury等机构几乎都集中在中央商务区内，这一天我们几乎都是步行穿梭在几家公司之间。

　　在华盛顿的第一天，我们主要会见了美国政坛高层和美国财政部智囊团的相关人士，其中还包括美国大选共和党候选人麦凯恩的经济顾问。当天的主要议题围绕着美国次贷危机形成的根源和影响而展开。

　　22日9：00—10：00

　　世界银行财政部：美国金融机构将进入大规模去杠杆化过程，整个经济周期需要10年

　　上午9点，我们来到世界银行财政部(World Bank Treasury Department)。他们的首席策略师、投资总监Jeppe接待了我们。

　　Jeppe大概40岁左右，看上去非常绅士，他在这里负责实时跟踪市场策略。世界银行管理200亿美元资产。

　　Jeppe评价当前形势说：“过去一个星期发生的事情非常特殊，非常混乱，30年来没有人经历过这种动荡，也没有人知道未来事态会如何演变。因此在这种大危机的情况下，无法形成长期趋势判断。对美国来讲，这是重大历史转折点。”

　　Jeppe说，美国金融机构将进入大规模去杠杆化的过程，这种影响逐步向实体经济扩散，美国经济将陷入衰退，整个经济调整期将需要十年。现阶段它必然通过制造通胀来缓解危机。伴随美国经济的衰退，全球经济也将进入衰退，这迫使各国政府执行凯恩斯主义政策扩大财政支出刺激需求。就美国利率政策而言，为对冲去杠杆化的影响，帮助金融机构补充资本金，会长期保持低利率。

　　Jeppe看多美元看空欧元。原因是，美国危机已经爆发且政府在想尽办法解决，市场对此已经完全预期了。欧洲经济开始出现衰退迹象，其金融系统风险尚未完全暴露，而且欧洲央行政策反应相对迟钝。

　　“短期低配股票资产，长期做多低杠杆公司的股票。”在当前股票的操作上，Jeppe这样看。他说，去杠杆化的过程中现金为王，低杠杆化保证了公司有低成本资金持续发展自身业务，同时为行业兼并收购奠定了资金基础。另外，看好必需消费品零售公司，如沃尔玛。

　　Jeppe没有特别鲜明地指出国际资产配置哪个市场更好，但他不看好俄罗斯，认为过度依赖石油，油价风险很大，地缘政治风险加大。也不看好印度，因为财政和资本账户的风险在加大。也不看好澳大利亚，国内银行体系脆弱，风险较大。

　　Jeppe没有直接说是否看好中国。但“我们感觉Jeppe是长期看好中国经济基本面，认为仍将是增长强劲的国家。”另外，因为长线看好农产品(16.30,0.37,2.32%,吧)，所以Jeppe并不看淡巴西。

22日10：30—11：30

　　Rock Creek Goup

　　现阶段通胀不是问题，其他国家也不会感到巨大的通胀压力，但是2-3年后新兴国家将面临通胀压力

　　从World Bank Treasury 出来，我们接下来去了Rock Creek集团，同他们的对冲基金创始人、前世行首席财政官兼投资总监见了面。这位对冲基金创始人是一位稍微上了年岁的女士，是犹太人，整个人显得精神奕奕，充满活力。在美国像她这样的犹太人通常在金融领域地位都很高，颇受大家的尊敬。

　　Rock Creek现在管理的资产大约有650亿美元，美国各州养老金、美国大学基金以及一些国家的政府基金都交给他们管理。Rock Creek与美国政界如财政部、FED等部门政要关系密切，前FED主席格林斯潘就在该机构办公。目前这家公司正在发起基金专门用于收购美国市场上的廉价资产。

　　Rock Creek Group的投资范围比较广泛且分散。主要通过Fund of Fund (85%是对冲基金)形式投资于美国以及国外债券、发达国家一级新兴市场股票、私募股权、高收益产品、和大宗商品、农产品(16.30,0.37,2.32%,吧)、不动产等实物资产。鉴于危机导致美国金融资产价格暴跌，目前这家公司正在发起基金专门用于收购美国市场上的廉价资产。

　　这位对冲基金创始人短期内看好美国，她觉得美国的政策反应速度快，危机能够妥善得到处理，相对风险低。3-10年的时间依然看好新兴市场，原因是新兴市场国家经济基础扎实，无论是财政状况、外汇储备、外债水平相比以往有很大改善，美国金融危机对其波及程度相对较小，长远看经济还将保持高速发展。

　　“过去20年，美国经济的繁荣得益于信息革命带来的生产率提高以及金融服务业的膨胀。金融行业通过高薪吸引力大批人才，导致该行业的迅速发展。最终结果是美国经济当中金融服务业占比过大而实体经济发展受到压制。”这位犹太女士认为，危机对美国经济的影响巨大。未来20年美国经济将逐步回归均衡，即金融服务业出现萎缩而实体经济的贡献将逐步加大。

　　我们问这位女士美国政府不断向市场注入流动性是否会引发通胀，她觉得危机导致美国经济进入衰退，整个金融体系去杠杆化，这是一个通缩的过程，因此FED注入流动性不会引起通胀。而且“现阶段通胀不是问题，其他国家也不会感到巨大的通胀压力，但是2-3年后新兴国家将面临通胀问题”。

　　置于美国利率政策的走向，她觉得取决于谁当选总统，其基本经济政策是什么。现在还说不清楚。融体系去杠杆化，这是一个通缩的过程，因此FED注入流动性不会引起通胀。而且“现阶段通胀不是问题，其他国家也不会感到巨大的通胀压力，但是2-3年后新兴国家将面临通胀问题”。

　　置于美国利率政策的走向，她觉得取决于谁当选总统，其基本经济政策是什么。现在还说不清楚。

　　同时又是投资总监的她认为在资产管理中，资产配置最为重要，决定收益水平。其次，注重分散化投资控制风险。所谓分散化投资是尽量降低投资品种之间的关联度，分散收益来源。Rock基金45%投资于权益类产品并均匀分布于美国、其他发达国家市场、新兴市场以及私募股权，19%的高收益品种、26%的商品等实物资产投资、15%债券。信奉中长期投资，认为只有坚持长期投资才能取得最好回报。

　　22日11:30-12:00

　　美联储高层：绝对不会出现1929年-1933年大危机的情况，也不会出现日本90年代的流动性陷阱

　　在美国联邦储备委员会(Fed)，接待我们的是一位资深华人经济学家，是林毅夫的学生。他在Fed的地位很高，已经进入美联储的核心决策层，因不便透露其姓名，这里称他为A先生。

　　也许是身处美联储的立场，A先生觉得本次经济衰退的幅度不会很深，时间不会很长，“绝对不会出现1929年-1933年大危机的情况”，也不会出现日本90年代的流动性陷阱。美国将很快走出衰退，比欧洲、日本更快，原因在于美国经济制度灵活，允许低价拍卖资产，允许企业大量裁员。从时间上讲，美国房产市场复苏一般需要3-5年时间，经济的复苏最快在明年就可以看到。

　　A先生对美联储解决当前危机似乎很乐观。他说，美联储完全有能力解决当前危机，即便财政部7000亿救市计划不被国会通过。“他显得非常有信心，暗示联储还有其他的政策工具。不过他也没有完全吹牛，在今后的几天我们看到确实有一些工具。但是是不是有他说的那么多，就不得而知。”我们的一位投资总监说。

　　A先生给我们做了分析，他说，日本当年失败的原因是只做利率不做数量。联储首先把利率降到2%，然后通过开放贴现窗口等措施不断向市场注入流动性以恢复市场信心。市场担心Fed会接管所有银行，而联储根本没有承接力，最终导致救市计划破产。

　　“银行流动性问题是信心问题。Fed希望通过不断注入流动性为银行资产提供担保稳定市场信心。一旦市场信心有所恢复，金融体系正常运转，问题就会大大缓解，最终不会出现接管所有银行的情况。”华先生交流中说。

　　A先生觉得此次危机不是市场机制出问题，而是政策监管出了问题。美国政府对金融衍生品市场监管存在严重漏洞。理论上讲，高风险业务应该需要更高的资本充足率，目前监管政策对此没有约束。未来政府要做的是弥补监管漏洞，严格资本充足率要求。

　　“短期风险基本释放，未来经济风险相对较低，导致美元强势。从5-10年趋势看，美元是走低的，其贸易逆差的调整很艰难。尽管如此，美元未来依然是全球的核心货币，欧元不会取代它。联邦利率将保持低位。”A先生对于美元和联邦利率走势如此判断。

　　“伯南克因研究大萧条著名。在美国出现金融危机时，让他出任联邦主席可谓生逢其时，是美国不幸中之万幸。”A先生看起来对解决危机充满信心。

　　后来A先生还谈到，美国的家庭负债表其实并不象外界看来那么遭。不过“我们团队的人对此打了一个大大的问号。他看起来有些过于乐观了。”一位投资总监说。

22日14：30-16：00

　　US Treasury美国财政部

　　22号花了一个下午拜访了美国财政部(US Treasury)，主管国际货币和金融政策的财政部次长等6人会晤了我们。

　　财政部经济学家向我们介绍了美国及全球经济，房产抵押市场处介绍美国当前房产抵押状况、金融市场监测处介绍美国过去两周金融市场状况。

　　总体感觉，财政部官话比较多，似乎有些代表美国政府的对外声音。

　　财政部经济学家向我们介绍了美国及全球经济、房产抵押市场处介绍美国当前房产抵押状况、金融市场监测处介绍美国过去两周金融市场状况。

　　不过，尽管他有些官腔十足，他说的很多话还都比较经典。其中一句话给我们印象特别深刻。他说，“There is no Keynse in 1929. Today everyone is Keynse(1929年时没有凯恩斯，今天人人都是凯恩斯)。”“这句话成为我们今后几天的口头禅。团队中的博时基金投资总监陈亮说。

　　财政部预计三季度美国GDP增长为1%-1.5%,出口依然是拉动经济增长的主要动力，消费由于税收返还因素的消失增速出现下降。

　　第四季度美国GDP增长前景不明朗，不利因素诸多。体现在，金融市场大动荡将导致失业率大幅攀升进一步拖累消费；房地产价格继续下降，2008年底能否止跌尚不明朗；美国贸易伙伴经济增速放缓将影响美国出口增速。也有好的方面，伴随大宗商品价格见顶回落通胀预期得到控制；非金融企业财务状况良好。

　　财政部次长说，美国经济复苏取决于信贷危机是否得到妥善解决。

　　对于美国房地产抵押市场，这位次长分析道，“房地产供过于求状况严重：由于信贷过于宽松，美国建了太多房子，目前房屋库存需要10-11月消化，这还不算断供退房的供给量。由于房地产抵押贷款定价过高抑制了购买力，造成需求不足。”

　　我们问他，如何解决供求失衡问题？他认为，这个问题答案是如何使房屋所有者不断供交房以减少供给压力。需要进行GSE改革使穷人有房住以替代次级贷款。

　　我们又问他，政府为什么要出手救两房？他说，美国房产抵押市场有5万亿，两房占有80%份额。如果放任不管，将严重影响两房购买抵押贷款的能力，会造成市场崩盘导致纳税人救助成本大幅提高，也可能对全球市场造成极大影响。

　　所以财政部决定注入1000亿资金救助两房，同时更换管理层，并为新发MBS提供回购支持。

　　我们再问，如何评价本次危机的严重性？财政次长很严峻地说，本次危机很严重。但不同于29-33年大危机，因为宏观环境发生变化。1929年，美国政府没有采取任何措施解除危机，使得整个经济运转停滞。这次不同，政府反应迅速，降息、财政刺激、注入流动性等等，不会出现大萧条时期情况。目前看，美国GDP增长仍然为正。美国的经济制度弹性较大，在危机来临时允许注销坏账、破产重组，因此也不会出现日本“失落的十年”。

　　雷曼成为救市祭品 破产倒逼国会通过7000亿救市

　　9月23日。波士顿。

　　访问对象 全球最大基金公司Fidelity

　　对冲基金 Delta Partners

　　Kenneth Rogoff 哈佛大学教授、IMF前首席经济学家

　　我们今天拜访了令人尊敬的哈佛大学经济学教授，国际货币基金组织(IMF)前首席经济学家凯尼斯?罗格夫(Kenneth Rogoff)，全球最大的基金公司Fidelity，以及很有特色的一家对冲基金公司Delta Partners，收获颇丰。

　　23日13：00-16：00 Fidelity

　　中国价值经过调整开始显现，中国强政府、强储备、强财政，金融体系基本健康，2009年8%GDP增长从全球角度看依然亮丽

　　Fidelity与我们交流的人员有管理与研究公司MD(市场总监)，战略顾问的CIO(首席信息官)，全球资产配置小组的CIO，以及Fidelity旗下的Pyramis全球顾问的主席。

　　“虽然他们没有派出直接负责投资管理的人员同我们交流业务。但是，Fidelity的组织架构，研究体系等详细的介绍同样给了我们很多的借鉴。”团队中一位基金公司总经理说。

　　根据他们的介绍，总体印象是Fidelity非常重视研究，他们坚守研究创造价值的理念，建立庞大的投研团队。其投资决策主要依据内部深度研究，基本不依赖卖方。

　　对于Fidelity，自下而上精选个股是其最大的投资特色。主要从两大角度筛选，首先从行业内精选个股，然后比较各板块的优劣，决定组合落在什么行业什么股票。

　　Fidelity公司建立核心研究平台共享资源，在此基础上将基金经理和资深研究员按照产品划分成7-8人一组的投资团队管理庞大的养老金资产。这一点比较有特色。他们的每个团队具有很强的独立性，员工的报酬和团队的绩效挂钩，通过这种激励机制保证持续获得好的投资回报。

中国市场开始显现价值

　　Delta Partners是一家中小规模的对冲基金，在IT泡沫后成立，目前管理30亿美元左右的资金。他们的基金创始人兼基金经理以及合伙人兼新兴市场基金经理接待了我们。

　　这位创始人在金融领域摸爬滚打了20多年，经验老到。合伙人是个亚裔的女士，很年轻。两位都很坦诚，和我们交流了很多实战经验以及对大势的看法。

　　他们觉得美国当前经济状况好于1929年，虽然遭遇很多困境，但政府政策使得系统依然运转，这是远远好于1929年的。

　　他们认为现在流动性问题依然严重，虽然联储大量向市场注资，但都被银行坏账吸收，实体经济的利率水平依然很高，出现了利率错位。大家很难拿到钱，这对实体经济极为不利。在可见的6-12个月内，经济难以出现好转。

　　“感觉2009年美国经济会非常差，将迫使FED降息刺激经济，预计联邦利率可以达到1%。” Delta Partners说。“鉴于在经济衰退和大规模去杠杆化的双重通缩作用下，通胀不是问题。只有信贷危机妥善解决，信贷活动逐步恢复，资金开始流向实体经济，贷款利率水平出现下降，才会重新出现通胀预期。未来6-12个月不会出现。”

　　危机出现的时候，往往也是机会来临之时。目前美国很多资金设立做收购廉价资产的事情。Delta Partners认为需要非常小心。如果能够确认资产基本面良好，当前价格确实过度反映了风险，又可能和资产拥有者打成有利条款，这些资产才是真正有吸引力的。

　　“在去杠杆化过程中，企业ROE下降伴随盈利下降。以高盛为例，以前它可以放大30X做生意，现在只能放大10X,它的盈利能力将显著下降，历史3X的市净率就不能支持其股价。这种情况会很普遍。股市的真正买点来临取决于针对实体经济的贷款利率是否下降。当有迹象表明流动性向实体经济溢出，届时买入股票将更安全。”两位人士认为。“短期由于经济衰退和对冲去杠杆化的影响可能跌破80，中长期供求关系支持油价走高。”

　　他们感觉中国市场经过调整开始显现价值。他们对中国经济前景比较乐观，认为中国强政府、强储备、强财政，金融体系基本健康，2009年8%GDP增长从全球角度看依然亮丽，中长期看多中国。

　　23日19：00-22：00

　　Kenneth Rogoff

　　当前信贷危机非常有可能扩散到公司债、市政债、信用卡信贷领域，估计解决这场信贷危机最终成本将达到1-2万亿美元

　　晚上7点到10点，我们和哈佛大学教授，IMF前首席经济学家Kenneth Rogoff一起共进晚餐。这位金融界顶级的学者在今年1月曾经到过三亚，我们访问团里一些人曾经见到过他。

　　“从气质上看，格林斯潘是啥样，他就是啥样。”团里的一位投资总监说：“他的样子基本没有什么变化，还是那么精明的一个老头儿。他是很高明的国际象棋大师，下得非常棒。”

　　“作为此次美国大选共和党候选人麦凯恩的竞策略顾问团的干将之一，如果麦凯恩当选，Rogoff很可能会成为下一任的财长。”这是我们团队中一位总经理得到的消息。

　　在一开始的鸡尾酒会中，Kenneth Rogoff发表了非常精彩的演讲。他并未表现出任何的政策倾向。

　　在演讲中，Rogoff赞同财政部和美联储在上周作出的决策，让雷曼破产、让美林贱卖给美洲银行。他认为这表明在这场危机当中，政府将迫使私人部门承担部分危机成本，并促进金融机构重组和整合。此外，雷曼可能是政府推行救市计划的牺牲品。通过让雷曼破产以及之后的连锁反应，减少财政部的政治压力，倒逼国会通过7000亿美元救市计划。虽然救市计划引起国会强烈质疑，但最终将被通过并伴随整体救市成本的提高。

　　Rogoff称，截至2007年底，私人手中持有美国公债不足4.4万亿美元，即不到GDP的32%。大多数欧洲国家这一指标在60%，而日本更高。说明美国政府还有较大的发债空间，7000亿美元救市计划不会引发债务风险，财政依然可以支撑。

　　“当前信贷危机非常有可能扩散到公司债、市政债、信用卡信贷领域，估计解决这场信贷危机最终成本将达到1-2万亿美元。”

　　Rogoff表示，实体经济将遭受重创，全球经济陷入衰退，包括中国。乐观情况下，中国明年GDP为8%。但他同样觉得，美国不会出现1929年大危机情况，政策维持系统仍然能够运转而非停滞。由于美国制度的灵活性，在危机时果断实施注销坏账、拍卖资产、重组整合等措施，美国也很难出现日本的“流动性陷阱”。

　　不过，Rogoff对本次危机的态度相对于美联储和财政部等官员要悲观很多，他认为这是“对美国金融过度膨胀、信贷过度宽松的矫正，需要很长时间才能修复。”他担心下届政府对金融业过度监管使行业丧失活力。

悲观的资产管理公司：美国要到2012年才真正恢复

　　9月24日。波士顿。

　　访问对象 Putnam 资产管理公司

　　Batterymarch 资产管理公司

　　昨晚酒会结束得很晚。回到酒店大家都觉得比较疲惫很快睡了。今早大概7点钟大家就起来，因为今天的行程仍然很紧，下午还要去纽约。所以看风景的想法是泡汤了。

　　这一天我们基本上都是和资产管理公司交流，包括State Street、Putnam和Batterymarch Financial Management。

　　24日14：00—15：00 Putnam

　　中国积累了大量外汇储备，财政处于盈余状态，政府调控的政策余地很大。

　　中午我们和Putnam公司做了一场午餐会。他们参加的人很多，包括首席经济学家、新兴市场投资负责人、公司合伙人兼全球成长性基金负责人、新兴市场债券负责人等等。

　　这其中有很多基金经理，和我们的交流十分诚恳。他们是我们此行到目前为止最悲观的一群。

　　他们觉得，信贷危机是经济陷入衰退的关键因素。如果当前现象重复1988-1992年度的信贷萎缩，经济增长将低于1%，2008、2009年GDP为1.5%，低于经济潜在增长率。“美国经济进入衰退，本次衰退严重且调整期很长，要到2012年才真正恢复。” Putnam一位基金经理称。

　　午餐会的交流中，Putnam一些人士也谈及当前市况下的配置策略。由于市场波动较大，变故随时发生，因此投资期限偏于短期以保持灵活性，从原先18个月降到6个月。配置方向上，经济风险增大的情况下，需选择未来业绩可预见性强的行业进行投资，首选防御性行业诸如医疗、制药、必需消费品以及能源，适当增持受益于政府救助计划的中型银行。

　　他们普遍对科技股相对看淡，认为与最终消费有关的科技股其盈利前景可预见性变差，由3个月缩短到只能看清一个月。对替代能源也相对谨慎，原因在于经济衰退导致政府减少相关补贴影响需求。

　　研究新兴市场的一些人士认为，东欧国家包括土耳其经济结构脆弱，风险很大；亚洲和拉美在本轮危机中受冲击相对小，缘于其相对稳健的外汇储备和财政状况。

　　大家普遍中长期看好中国。中国积累了大量外汇储备，财政处于盈余状态，政府调控的政策余地很大。中国银行(3.32,0.21,6.75%,吧)系统也很健康，不会出大问题。虽然GDP增速下降，但2009年有8%也相当好，毕竟经济规模不可同日而语。短期关注中国政府经济政策走向，观察中国政府是否能针对新国际经济环境迅速提出应对政策。

　　24日15：30—16：30 Batterymarch

　　基本面分析是投资的核心。坚持既定的投资策略、保持投资业绩可持续性是长期成功的关键

　　Batterymarch成立于1969年，以数量型投资策略著称，目前管理资金规模300亿美元。Batterymarch的CEO和高级基金经理等三人接待了我们。

　　他们向我们介绍了该公司的数量型投资策略和基本投资理念：以股票的长期回报取决于其基本面，股票的短期表现受投资者行为影响，因此可以通过计算机建模结合长短期股价决定因素优化组合。

　　Batterymarch有一套完整严格的组合构建流程，首先结合基本面判断、数量化模型、流动性状况自下而上选择股票，然后利用风险管理系统筛选组合，最后通过数量化交易模型系统优化交易成本。

　　Batterymarch感觉到从此次危机中学到了很多东西。他们坚定地认为，基本面分析是投资的核心。坚持既定的投资策略、保持投资业绩可持续性是长期成功的关键。

“中国不要有抄底思想，目前可能还不是最后的底”

　　9月25日。纽约。

　　访问对象 花旗银行

　　Oppenheimer Funds 基金公司

　　旅美中国金融协会

　　我们在纽约下榻的酒店位于核心街区。这里距离华尔街有一些距离，但离百老汇比较近。

　　与之前在其他城市见闻不同，大家一到华尔街，立即感受到了金融危机带来的实质性变化。

　　“人们脸上笑容都没有了，华尔街上充斥了失望的表情，看得出很多人或刚被裁员或正忙于寻找新工作，金融业一片萧条。站在纽交所门口各类游行抗议的人比比皆是，甚至有行为艺术家用行为艺术的方式站在纽交所门口抗议华尔街的贪婪。”

　　25日10：00-14：30 Citi Group

　　长期看空美元，会重复日元的状态，黄金(192,-10.09,-5.00%,吧)无法估计风险，回避黄金，短期远离原油。

　　上午10点钟，我们受邀坐在了花旗大厦最高层的观赏大厅里。阳光明媚，下面风景迷人。

　　花旗接待我们的人也很多，包括经济学家，研究大宗商品的，还有客户关系与销售全球总监等，一共八人。其中有两个MD是华人，对我们非常热情，邀请我们参观了他们的交易大厅，那里的条件非常好。

　　花旗的经济学家对我们说，9月14-19日这周的一系列事件使美国金融系统近于崩溃，这加深危机程度，进一步推后了经济复苏时间。

　　“从目前情况看，金融领域遭受的冲击远超过非金融领域，原因在于金融领域的过度杠杆。各项指标显示经济将进一步下滑。大规模去杠杆化预示着本轮美国经济调整将是一个缓慢的过程。美国经济危机将波及全球造成欧洲日本等国家的经济衰退。”花旗经济学家说。

　　花旗认为，美国房地产市场需求有稳定迹象，但信贷紧缩将压制需求，价格需进一步下探达到均衡。但是美国房地产抵押债券严重超卖，其交易价格显示美国房产价格还要下跌50%，与实际情况背离较大。

　　他们觉得目前美国的市场估值合理，系统性风险尚未消除，但选股机会渐渐显露。相对强劲的业绩表现以及业绩的可预测性是股票跑赢指数的关键。财政刺激有利于基础设施建设板块，特别是电力以及电力设备行业。美国发电和电网投资不足，导致供求缺口，即便经济严重衰退，该缺口依然存在。紧张的电力供求关系将保证电力设备企业未来业绩实现增长。在企业盈利普遍衰退的大背景下，电力设备板块业绩的可预测性为股价提供强力支持，因此花旗对其推荐。

　　花旗对于货币的看法，与此前我们在华盛顿交流时世界银行的官员相反。他们是长期看空美元，认为美元会重复日元的状态，长期疲软。在去杠杆化过程中，CARRY TRADE规模将大大缩减。

　　在商品方面，花旗主要看好镍、锌，厂商减产，供求关系好转；同时看好天然气。认为黄金无法估计风险回报，因此回避黄金。短期远离原油，认为年底前跌到70-80美元。不看好铜，铜库存在不断增加。

　　25日15：30-17：00

　　Oppenheimer Funds

　　如果不能很好地监督控制公司，这将导致更大风险

　　下午我们在Oppenheimer Funds见到了董事总经理李山泉。对于这位从国务院研究发展中心走向华尔街打拼的基金人，我们团队里的人很多都和他相识，甚至熟知。

　　圈子外的人如果和他接触不多，可能会觉得他很低调。但我们熟悉他的人都感觉他还是很能“侃”的。交流了1个半小时，“他的嘴巴基本上就没怎么停过。”团里的一位基金公司副总经理说。

　　李山泉和我们谈了很多关于国内资产和投资的问题。他的观点是“中国政府不要有抄底思想，目前的价格可能不是底。因为不清楚资产具体情况，以为廉价的资产可能并不廉价”。

　　即便成功入股了类似摩根这样的投行，由于国内缺乏有全球资本市场运作经验的高级人才，结果并不能很好地监督控制公司，这将导致更大风险。

　　“他的说法乍一听上去好像是说中国人不行，让人感觉有点不舒服。但是实际上还是很中肯的。”

　　一位基金公司老总称，“他的意思就是说，我们很难判断底部，抄底是不现实的。所以中国如果要买就跟着别人买，不要强出头。别人买多少，咱们就买多少。这样比较靠谱。”

　　李山泉还建议中国政府不要因为QDII投资业绩差就不发展QDII业务，要真正了解国外市场的运作必须走出去，需要交一定学费。

25日18：30-22：00 TCFA

　　索罗斯基金内部对本次危机的深度和广度都非常悲观，一直在卖空，目前尚未改变观点。

　　晚上我们和旅美中国金融协会(TCFA)的华人们共进晚餐。共有30个人，我们18个，TCFA12个。这是一个很温馨的聚会。我们看到了很多做对冲基金的老朋友。这些家伙们在美国金融界都做得相当不错，金融危机对他们的职业还不会构成什么威胁。

　　总体感觉，大家对此次金融危机的体验完全不同。有的人情绪比较波动，也有的人比较消沉，但也有的人看上去蛮不在乎。

　　“有两个女孩一直乐呵呵地，胃口也出奇地好。晚餐基本上都是肉类为主，很大很大的牛排。我一块都很难吃下去，但那两个女孩吃了一块又一块。”餐后一位基金公司总经理对大家说，并且一直难以置信地摇着头。

　　华人投资家江平说政府让Lehman破产这一招很差，直接导致了市场的连锁反应(我们听他的意思其实是说很“损”)。政府救市措施实际上帮助穷人的，国会应该意识到这一点。美国通过大幅度放松银根政策解决危机，将导致通胀以及未来资产价格上升。目前上很多资产很便宜，应该LONG。江平觉得中国现在是发展QDII的好时机，有这么多廉价资产在市场上。

　　SOROS基金的一位仁兄则告诉我们，在索罗斯基金内部对本次危机的深度和广度都非常悲观，一直在卖空，目前尚未改变观点。

　　LAZARD的人士说，去杠杆化对对冲基金影响非常巨大。高昂的借贷成本使对冲基金leverage-up的盈利模式无法维系。未来对冲基金规模将急剧萎缩。

　　DS的朋友比较同意未来经济面临通胀压力的观点，但他更倾向于是滞胀。认为美国房地产抵押债券过分低估。本次危机百年未见。

　　近来发生事件动摇了美国市场经济基本规则，政府可以随便改变游戏规则，禁止卖空、WIPEOUT股东权益等等，都是原来不可想象的。另外，能活下来的银行基本不会参加政府救助计划，一方面价格过分便宜，另一方面不愿意接受政府监管。

　　纽交所的收盘钟声：华尔街辉煌百年投行轰然倒下

　　9月26日。纽约。

　　访问对象 Lazard 资产管理公司

　　DE Shaw 基金公司

　　Tiger Fund 对冲基金

　　纽约证券交易所

　　“当她颤巍巍地举起敲钟锤，这位已经上了年岁的女士抑制不住激动的情绪，泪水几乎夺眶而出。”

　　这是在美国的最后一天。

　　回忆起来这些天的交流和见闻，我们终于明白在“国内看到的还是表象。到了美国，才会真正感受到这场危机，才知道经济危机有多么的严重”。

　　在离开纽约的前一个晚上，我们终于可以放松一下。大家到百老汇轻松地看了一场《妈妈咪》。这场经典的音乐剧在百老汇演得真是棒极了！百老汇仍然是歌舞升平，人满为患。这里的人们看起来都很开心，似乎并不知道几个街区以外的华尔街正在上演着另外一场真实的剧目，名字叫做“枕戈待旦”。

　　9：30-10：30 Lazard

　　政府干预不发生作用。房贷危机将蔓延到信用卡市场、金融租赁市场。

　　我们和Lazard资产管理公司总裁讨论的主题是，如何评析美国金融危机。

　　Lazard总裁认为美国金融危机的主要原因是金融机构内部管理疏漏，评级机构玩忽职守和SEC对衍生品监管缺失。

　　这次危机导致的后果将是Lazard成为美国最大的独立投行，从事并购重组、资产管理中介业务。

　　Lazard表示，美国的交割风险将导致信贷危机；消费者需求在全球范围内缩减。

　　“投资者分析公司时候，侧重点将发生转移。注重一个公司发了多少CP,有多少应收账款，未来一年有多少银行贷款到期，是否有还贷能力等等。” Lazard资产管理公司总裁说。

　　他对政府的干预效果感到悲观，“政府干预不发生作用。房贷危机将蔓延到信用卡市场、金融租赁市场。这可能将维持6个月甚至到2年。”接下来，“房价下跌，大宗商品价格下跌，但石油价格维持高位。”

　　我们和这位总裁对投资理念也进行了一番探讨。他是一个坚持基本面分析和价值投资的人。在他看来，投资不应该为短期业绩所动，固守自己的投资理念才能长期取得成功。

　　他认为，中国国内按月按季考核投资业绩方式是很畸形的。在这种考核方式下，基金经理不可能做对所有波段。

11：00-12：00 DE Shaw

　　美国老百姓将由过度消费转变成过低消费。

　　快到中午的时候我们拜访了DE Shaw。这真是我们见到的最为另类的一家基金公司。他们的装修风格完全不像一家资产管理公司，更像一个时尚类的公司。他们的地面，不是地板，也不是地毯，是一种黑色的亮晶晶的材料做成，有点像液晶屏幕，总之看起来“酷毙了”。至于究竟是什么材料，团里的人在会后饶有兴趣地一直猜测不已，意见无法达成统一。

　　接待我们的参会人一共五个，包括美国前财政部长Larry Summers,负责基金投资和销售的两位董事总经理。除了Larry Summers之外，其余的人都穿着非常随便，其他员工也是如此。这在西装笔挺的金融界实在是特别。

　　DE Shaw成立于1988年，管理资产390亿美元。

　　他们的“特立独行”绝非是我们看到的而已。在基金界他们向来以金融创新、技术领先，以及招募多元背景的精英人才而著称。据说，他们负责招聘的人就有100多个。招聘进来的人学什么的都有，有的专业绝对可以让你大跌眼镜。

　　当然，这家“酷毙了”的公司也会通过引入美国财经界精英前辈加深团队整体对宏观基本面的认识。他们的基本投资理念是市场有效但通过数量化交易模型可以提高组合回报。

　　Larry Summers给我们做了一个简短的发言。他说，市场在过去几个星期经历了螺旋式崩溃，上一周Lehman破产、美林被收购、AIG垮台导致整个金融系统陷入休克。

　　“当前焦点是资产清算，政府应该以什么价格买这些劣质资产。目前有两种声音，对冲基金理念认为政府买的越便宜越好，这样政府通过资产回购可以赚很多钱，这是个好事；传统市场观念认为市场是愚蠢的，政府应该按照公允价值，这样有助于提升银行资产负债表。Larry Summers认为前一种观点是有道理的。

　　他感觉目前整个金融体系资本金很匮乏。我们问，那么如何补充资本金，要补充多少呢？他说，有人估计需要一万亿美元。为什么需要政府注资从而大规模稀释原有股东占比而不采取引进私人资本方式补充资本金呢？原因是如果按照市场自然规律办事引入私人资本，其过程漫长，不适用危机情况。政府的介入将迅速改变问题机构资本金状况。

　　Larry Summers称，基本上有两种经济衰退模式，一种是供求关系引起的通胀模式，一种是资产价格下跌引发信贷危机导致通缩模式。后一种需要花更长的时间来修复。美国现在就处于后一种衰退形式中，需要2年才能复苏。

　　“美国老百姓将由过度消费转变成过低消费。”Larry Summers说，美国需要财政刺激措施来提振经济。

　　12：30-14：00 Tiger Fund

　　对冲基金的“小老虎”和Putnam一样悲观

　　我们与老虎基金的人一起吃午餐，共有15个人左右。

　　其实说老虎基金已经不是很确切。因为2000年老虎基金的创始人朱利安?罗伯逊已经宣布结束旗下6只基金全部业务。但老虎基金一度是美国最大的一家对冲基金，因旗下的对冲基金在1993年成功攻击英镑、里拉而著名。在全球基金领域是和索罗斯的量子基金齐名的。

　　这些解散的“小老虎”自己运营着一些资产管理业务，大概都在中小规模左右。其中很多投资亚洲等新兴市场，甚至有的中国业务占比50%以上。

　　“小老虎”们总体上对美国的基金也很悲观，对银行信心丧失殆尽。与波士顿的Putnam一样，他们悲观地说经济要到2012年才可能恢复。

　　让人热泪盈眶的收盘钟声

　　纽交所是我们最后一项访问行程。在那里我们见到了纽交所的CEO Duncan Niederauer。

　　从纽交所上星期交易量创纪录来看，由于投资者恐慌性抛售，SEC限制卖空导致本周交易相对清淡。不过，从纽交所的交易现场来看仍然一切正常。Duncan Niederauer和我们说“周末国会是否能够通过救市计划将决定危机是否能够化解。”

　　在纽交所下午收盘的时候，我们看到了一副感人的画面。一位在纽交所工作了20余年的女士今天正式退休。所以，纽交所特意安排她来敲响今天的收盘钟。我们看到当她颤巍巍地举起敲钟锤，这位已经上了年岁的女士抑制不住激动的情绪，泪水几乎夺眶而出。现场爆发出一阵持久的热烈的掌声。

　　这样的钟声，这样的场景，让人联想起美国华尔街巨人的轰然倒下，辉煌了近一个世纪的投行时代就此终结。