创设制度

创设制度是指在权证上市后，由有资格的券商在结算公司进行履约担保后，发行的与原权证条款完全一致的权证。简单来说，类似于一种增加权证供应总量的卖空行为，在一个靠投机者确定价格的市场中引入了部分理性的投资机构来平衡供给和稳定价格。从这一点来说，创设机制对于抑制权证价格炒作将会起到积极的作用。

目前上证所的创设制度仅针对武钢权证，创设武钢认购权证需要抵押等量正股，创设认沽权证需要抵押以行权价计算的等量现金。每次创设的最低限额为100万份。根据《关于证券公司创设武钢权证有关事项的通知》规定，证券公司申请创设的权证次日即可到账，并在市场上卖出。如果权证价格下跌到合理价位，证券公司可以再从市场上买回权证注销，换回质押的股票或现金。如果券商在权证存续期内没有进行注销操作，那么由券商创设的权证一样可以在到期日供持有人行权，行权代码与原权证相同。对于权证持有人来说，原始权证与创设权证在行权时没有区别。

上证所允许创新类券商创设武钢权证，是在当前制度下稳定权证市场的合理选择，将有利于抑制过度投机，有助于权证价格更加理性，有利于保护投资者利益，培养投资者良好的投资理念。

券商创设权证正当其时

创设武钢权证在对市场产生积极意义的同时，也将给券商的业务创新开拓新的空间，并形成新的利润来源。

我们分别以武钢认购权证和认沽权证为例进行分析。假设券商创设策略为期间注销、滚动创设型。以武钢认购权证23日收盘价0.822元，23日G武钢平均成交价格2.7元为例，如果某券商认为武钢认购权证价格已经被市场严重高估，申请创设发行1000万份武钢认购证，需要质押1000万股股票，其发行成本为2700万元。我们以保守的原则估计券商在所创设可以上市流通后以0.80元的价格在市场售出全部武钢认购权证，其现金收入为800万元。

由于策略为期间注销、滚动创设型，券商需要同步衡量正股的价格波动，假定未来某日G武钢正股股价下跌至2.6元，而该券商以0.5元的价格从市场上买回等量的武钢权证，则此次创设每份权证券商的收益为（0.8－0.5）－（2.7－2.6）＝0.2元，券商总共收益200万元。此时券商不必在二级市场卖出正股，由于权证价格波动性较高，可以在权证价格走高时利用所持正股进行滚动创设获利。这种滚动创设策略类似于成熟市场的“做市商”制度，对于稳定市场价格起着重要的作用。投资者不能只看到创设人高位抛出权证对价格的负面压力，更要看到创设人低位买入权证用以注销给权证真实价值带来的支撑作用。这种创设策略需要券商对权证和正股的市场价格进行准确的把握和预期。

由此我们可以看出，创设制度给予创设券商以极低成本获取高额收益的途径，我们预期有资格的创新类券商必定会积极投入其中。武钢权证的投机热炒在本周剩余的交易日内可能还会延续，到《关于证券公司创设武钢权证有关事项的通知》实施之日，创设的威力就会显现，权证市场也将会在创设制度的带领下回归理性。

 

自2005年11月28日起，上证所开始推出权证创设制度。根据《关于证券公司创设权证有关事项的通知》中的规定，取得中国证券业协会创新活动试点资格的证券公司可作为“创设人”，在市场上创设和注销权证。所有创设在外的权证与同标的证券的同种权证之和乘以行权比例不得超过无限售条件标的证券的100％。创设人要创设认购权证必须在结算公司全额抵押用于行权的标的证券，直到所创设的权证被注销为止；创设认沽权证则需要全额抵押用于行权的现金，直到注销为止。

实证研究表明，在缺乏其他有效手段（如做市商）等情况下，权证的创设机制提高了权证的定价效率，特别是对抑制极端供需失衡现象有非常重要的作用。当创设人判断权证的价格过高时，就可以申请创设权证，在二级市场上卖出，促使权证价格回落；当创设人判断权证的价格较低时，就可以从市场上买入已创设权证，申请注销权证。从整个创设和注销的过程来看，创设机制实质上就是一个套利和卖空的过程。

虽然创设机制是券商的专利，但是关注券商的创设和注销，对于投资权证乃至正股都有重要的指导作用。研究表明，创设机制对于权证价格有明显的影响，特别是快到期的价外权证（主要是指认沽权证），其创设份额的流通会加快权证价格归零的速度，所以当券商大规模地创设认沽权证时，投资者应当警觉。当券商注销认购权证时，往往意味着权证下跌的概率很小，券商为避免未来权证价格的上涨，需要及时买入权证注销，因此投资者应多关注此类认购权证和正股。

---